上游扭虧為盈:中石化原油完全成本約為45美元/桶,16年勘探板塊每桶虧損測算得6.7美元,該年毛利虧損75億元。17年我們假設石油均價為60美元/桶,該板塊毛利預計277億元,毛利改善幅度將達到350億元以上。

收入和毛利額同步上漲:公司煉油和銷售板塊是過去兩年最大的利潤貢獻源。根據定價機制,成品油和油價幾乎完全同步,加油站又是固定8%的批零價差,兩者盈利都非常穩定。如果油價大幅上漲,成品油也會大幅提價,在毛利率基本穩定的情況下,盈利也會顯著提升,我們測算煉油(剔除消費稅)和銷售板塊毛利增厚50和62億元。需要指出的是,我們對勘探、煉油、銷售盈利好轉的測算并未剔除抵消業務。

三費比例下降:中石化的銷售和管理費用一直維持在460億元和700億元左右,絕對金額變化不大。隨著油價的反彈,預計從17年開始銷售和管理費率能夠大幅下降至2.3%和3.7%。而且預計隨著經營性現金流的改善和資本開支的繼續下滑,相應負債率和財務費用也將大幅下降。

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